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重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

2016-10-12 20:14| 发布者: shamir1126| 查看: 3011| 评论: 0

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摘要: 美国华人网-华尔街-【见智精译】重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪? 转载请必须注明来自美国华人网见智研究所,禁止删除此行,如有错误,还请指正,译文有删减。见智研究所对译文内的观点持保 ...

美国华人网-华尔街-重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?


本文探讨了稳健财政在经济政策的作用,其支持者认为政府应当寻求预算平衡,但我认为在应对预算赤字时,政府的角色应当是功能财政,以保证宏观经济政策总体目标的实现(通常是充分就业和物价稳定)。

本文通过定义和解释一系列的误区以说明为什么稳健财政是存在问题的,这些误区使我们认为稳健财政要求政府预算平衡

误区1:政府部门类似于家庭部门

误区2:印钱以解决财政预算赤字将产生通胀

误区3:预算赤字/高债务会引致高利率

误区4:预算赤字是不可持续的

误区5:债务对于后代而言是一种负担

我们认为货币政策对实体经济的真实影响非常小,而在完全理解政府债务和赤字的基础上,财政政策可以是货币政策的可行替代方案。

稳健财政意味着一些数学测算方法,如赤字占GDP比例功能财政衡量了政府宏观经济政策多大程度完成其目标(最终带来充分就业和物价稳定

误区1:政府部门类似于家庭部门

私人部门的债务过度累积会成为问题,但是无差别的将其外推至政府部门也是有问题的。

首先,我们把政府部门分为有财政主权(monetary sovereign,货币主权,但是看文中意思是指财政主权,译者注)(发行本国货币,汇率自由浮动和发行本币债务,如美国、英国和日本)和没有财政主权的(如欧元区)。在分析债务和赤字问题时这很重要。

有财政主权的国家可以无中生有的创造货币,永远不会破产。对这两类国家来说,公共债务与私人债务都是不同的。

从GDP的支出模型Y = C + I + G + (X – M)——GDP=消费+投资+政府支出+净出口和收入模型Y = C + S +T——GDP=消费+储蓄+税收来看,将两个等式联立得:

C + S + T = C + I + G + (X – M),即(S – I) = (G – T) + (X – M)

这说明,私人部门对过量投资的储蓄对应着政府部门的赤字或者是经常项目的盈余。在一个没有对外贸易的封闭经济体,政府赤字等于私人部门储蓄盈余。

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

从图1能看到,美国经历的两次私人部门赤字时期,经济情况都不太好,第一次是TMT泡沫,企业驱动了私人部门赤字,第二次是房地产泡沫,家庭驱动了私人部门赤字,这说明私人部门债务累积是危险的。但是,政府部门的债务累积却没有什么危害后果,这和稳健财政的观点不同。

纽约时报广场附近曾经有一块计数美国国家债务的钟,我猜在债务规模超过10万亿美元时它就停摆了,目前美国国家债务规模为18.8万亿美元(截至2015年12月)。数字看起来非常大,不过不需要偿还啦。实际上,由于政府赤字的特性,国家债务能轻易的被标记为国家储蓄,这样18.8万亿美元看起来一点也不惊人了。

误区2:印钱以解决财政预算赤字将产生通胀

该误区起源于对货币数量论。货币数量论认为经济体重的货币量乘以货币流通速度等于物价水平乘以商品和服务的产出 (MV = PY),也就是说支出等于收入。

在这个恒等式上做一些不现实的假设如货币流通速度和产出不变,能够得到关于通胀的理论,其中货币量和物价是两个自由变量,货币量的变动引起物价的变动:

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

等式右边恰好等于C + I + G + (X – M),除了政府支出G以外,如果经济增长超过充分就业水平,其他任何一项都可能导致通胀。也就是说,政府赤字,或者是消费和投资都会产生通胀,因此政府赤字产生通胀的观点没什么用。

不过从功能角度来说,政府赤字的确是会产生通胀的,当询问起特定的赤字/盈余是否有助于我们实现我们的宏观经济目标(充分就业和价格稳定)时,我们明确地考虑了我们行动的后果。

通过对美国和日本的经济数据进行实证检验,我们发现财政赤字和通胀并没有很强的联系。除了在二战期间,美国财政赤字巨大,同时由于贸易停滞,回到和平时期时需求释放产生通胀,这只能说明战争和通胀的关系,而不是财政赤字和通胀的关系

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

误区3:预算赤字/高债务导致高利率

主流经济学观点认为,预算赤字会导致利率升高。根据可贷资金理论,自然利率由资金的供给和需求决定(图3)。

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

根据理论,国民储蓄包括私人部门和公共部门储蓄,是可贷资金的来源。预算赤字上升使得公共储蓄和国民储蓄下降,可贷资金供给线向左移动(至S2),资金需求没有变化,因此利率上升。但是可贷资金理论对于现实世界不是很实用,最大的问题是模型假设储蓄先于投资。在单一商品世界,如果要投资,必须先有储蓄,而在基于货币的经济体,这是不真实的。投资可以先于储蓄,如果你想投资,你可以去银行贷款,由银行决定是否借款。现实主义者(与经济学家不同)对于利率和预算赤字的看法请参见图4:

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

在现实世界中,政府支出时在其账户贷记一笔资金,收到税收时计入银行负债端。财政赤字时就是政府花的比收入的更多,政府将资金用于购买商品和服务,在账面上体现为政府资金转移至银行准备金账户,银行拥有了超额储备,在银行间市场借出,从而降低了利率(直到0或者是央行为准备金支付的利率)。因此,在现实世界中,政府赤字推动了利率下降,图5展示了美国和日本的政府赤字与利率、债务/GDP与利率的关系。

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

数据表明,预算赤字和高债务水平并没有带来高利率。不过考虑到现实世界的低增长水平,高赤字和低利率也是正常的。我认为,近期债券收益率和债务/GDP曲线的交叉仅仅说明了日本国债收益率不能再降低了。

误区4:预算赤字不可持续

稳健财政的观点是预算赤字不可持续,但是什么是不可持续?伯南克认为:可持续意味着债务占国民收入的比例保持稳定。

通过对债务/GDP建模,观察相关变量是否会使其保持稳定,实际上这就是真实利率(r)与实际经济增速(g)孰快的问题。如果r>g,那么预算赤字就是不可持续的。目前来看,美国和日本的赤字是可持续的,希腊不可持续(图6)。

重读GMO报告:对于财政政策的理解误区在哪?

这个分析方法的问题在于它是静态的,而真实利率和实际增长是变化的。此外,可持续性也是一个问题,央行在确保真实利率低于实际增长的情况下设定利率水平,这样财政才可持续,但对于希腊来说,它没有财政主权和货币主权,因此结果注定是悲剧。

误区5:债务对于后代是负担

我认为债务对后代不是负担,我们都注定会死亡,因此政府的现时债务都终将由后代承担,对于拥有债券的人来说,就是拥有资产(和现在一样),当然,这会产生收入分配问题,但这是代内问题,而不是代际问题。从另一种角度来看,如果后代要偿债,也是偿付给他们自己这代,所以政府债务不是代际问题。

为什么这些很重要?

从经济学角度来看,货币政策对经济的效果甚微,财政政策倒是一个不错的替代,但这建立在我们理解政府债务和赤字的基础上。随着长期经济停滞和资产定价问题愈发甚嚣尘上,在政策选择上,最终还是要回到财政政策。其实相比货币政策,财政政策对价值投资者也是有利的。如果家庭部门没有加杠杆,货币政策对经济的作用是很小的,但它改变了投资者的风险偏好,而政策转向有利于推动估值回归。

所以,回到本文开头的问题,误区1中的提到的对私人部门债务的担忧衍生出了对稳健财政的需求,同时,政治原因而不是经济原因使得财政政策被忽视。在波兰经济学家迈克尔卡莱茨基1943年的论文《充分就业的政治特征》中分析了政治原因对财政工具使用的影响,文中提出,资本家会反抗促进充分就业的政治体制有3个原因:

1.资本家不喜欢政府干预充分就业;

2.资本家不喜欢政府支出的方向(公共投资和消费补贴);

3.资本家不喜欢充分就业所带来的社会和政治变化。

资本家对政府干预带来的经济活动扩张存疑,特别是政府支出所创造的就业岗位,卡莱茨基指出,在没有积极的财政政策的经济体中,资本家驱动了经济发展,因此他们能间接地控制政府政策。他们认为积极的财政政策能促进就业,危及他们的信心以及经济增长,因此他们反对。关于政府支出,卡莱茨基指出这会让资本家的道德准则受到威胁,因为他们认为应当以劳作来换取报酬。最后,关于充分就业的长期影响,资本家认为失业是正常资本主义制度的一部分,充分就业会破坏这种制度,与获利相比,资本家更注重这种制度和其稳定性,他们的阶级决定了他们的看法,即充分就业是不健全的,而失业是正常资本主义体系不可分割的部分。综上,我希望能看到财政政策回到政策舞台。

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